富途證券丨比亞迪年報解讀：新產(chǎn)品超預期，經(jīng)營質(zhì)量好轉(zhuǎn)

3月27日,比亞迪公布了18年業(yè)績,營收1301億元,凈利潤28億元,同比-32%,和之前預告基本一致。另外,公司預計今年1季度凈利潤7-9億元,同比增長5-7倍,這個數(shù)據(jù)很亮眼,但其實從年初銷量是可以猜到,所以也是預期之內(nèi)。

雖然業(yè)績下滑,但這不是本次年報的關注點。相反,新車型巨大成功、經(jīng)營壓力顯著改善,都顯示公司目前發(fā)展勢頭十分強勁。

一、主要經(jīng)營指標

1)比亞迪18年銷售汽車52.1萬輛,同比增長47%,尤其新能源車24.8萬輛,同比暴漲125%,遠超行業(yè)62%的增速。

2)營收1301億元,同比+23%,凈利潤28億元,同比-32%。按產(chǎn)品分,汽車業(yè)務760億,同比+34%,手機組裝422億,同比+4%,二次充電電池90億,同比+2%,三項業(yè)務占比分別58.4%、32.5%和6.9%。

3)毛利率16.4%,下降2.6pct。其中汽車業(yè)務毛利率19.78%,下降4.53pct,主要受補貼退坡影響,手機部件毛利率12.59%,下降0.5pct,原因是行業(yè)需求疲弱及競爭加劇。

4)總體費用率8.84%,下降0.9pct,實質(zhì)是銷售費用里運雜費轉(zhuǎn)至成本導致。財務費用率上升明顯,主要是利息支出增加,18年公司借款/發(fā)債規(guī)模繼續(xù)上升。

5)研發(fā)投入85億,同比大增36%,其中費用化49.9億,資本化35.5億,研發(fā)投入占營收比例6.56%,高于一般合資品牌5%的水平。

6)總資產(chǎn)1945億,凈資產(chǎn)607億,負債率69%,ROE 5%,下滑2.8pct。

7)經(jīng)營現(xiàn)金流125億,同比增加90%,主要是新能源車銷量大增推動?，F(xiàn)金流改善支撐投資活動資金需求,大幅緩解經(jīng)營壓力。期末現(xiàn)金22億,同比增加40%。

8)期末應收賬款493億,較去年519億有所減少。

總結(jié)一下:雖然從盈利角度,公司業(yè)績繼續(xù)下滑,但主要是補貼退坡影響,這是行業(yè)發(fā)展必須經(jīng)歷的陣痛期,所以大家應該抓小放大,把握新能源大勢,對短期波動給予更多寬容。撇開業(yè)績,關注點更應該落在產(chǎn)品和經(jīng)營改善上。

成長性上,新能源車銷量繼續(xù)高增長,市場份額擴大至20%,尤其新王朝車型已經(jīng)建立起超越其他自主新能源的顯著優(yōu)勢,比亞迪明顯是這條賽道上最確定的公司。經(jīng)營方面,對外供應動力電池,強化產(chǎn)品競爭力。剝離低附加值零部件業(yè)務、集中資源在核心三電,也進一步強化了技術優(yōu)勢,反應在產(chǎn)品上則是新一輪王朝車型的爆發(fā)。同時因為新車熱銷,經(jīng)營現(xiàn)金流大幅增加、應收賬款減少,意味著公司經(jīng)營壓力改善、發(fā)展質(zhì)量好轉(zhuǎn)。

二、經(jīng)營回顧

分季度看,比亞迪去年經(jīng)營是比較曲折的。第一、二季度分別只有1億和3.8億的凈利潤,同比減少7到8成,直到下半年新車型推出,公司在銷量和盈利上才開始回暖。

去年5月元EV上市,6月新唐上市(插混/燃油版),8月宋改款上市,9月新秦上市(燃油/插混/純電),這幾款車后續(xù)銷量全部上升到8000-10000臺,并帶動公司整體新能源車從7月開始迅速攀升。

從銷量看,比亞迪去年的新車表現(xiàn)無疑是遠超市場預期,思考里面的原因,主要有2點。一個是外觀提升,以新唐為例,這款車被稱為新能源版漢蘭達,外觀不遜20-30萬的合資車。另一個,也是最關鍵的,新一輪王朝車型的產(chǎn)品力開始大幅超越其它自主新能源車。在核心「三電」技術上,比亞迪無疑是自主最強的,在這個優(yōu)勢前提下,公司經(jīng)歷數(shù)次迭代和改進后,終于在去年爆款跌出。

觀察營運資本細分數(shù)據(jù),會發(fā)現(xiàn)18年比亞迪經(jīng)營規(guī)模有所擴大,尤其是存貨大幅增加,年報解釋為主要是汽車業(yè)務需求增加所致。直白點講,就是公司汽車產(chǎn)品銷情很好,導致為生產(chǎn)、銷售儲備的原材料,產(chǎn)成品大幅增加,期末存貨增加同時也暗示公司對今年汽車銷量樂觀。

2018年資本開支139億,去年是146億,長期資產(chǎn)凈增額49億,可見公司投資還是維持在很高的水平。橫向比較的話,這個力度是遠大于傳統(tǒng)車企的,比如吉利是75億,長城是67億。

新車型熱銷使得經(jīng)營現(xiàn)金流大幅增長,一定程度改善經(jīng)營壓力。

所以不管是從銷量,還是經(jīng)營規(guī)?？?比亞迪的表現(xiàn)證明了新能源是當下最具成長彈性的汽車行業(yè)細分領域,尤其是新王朝車型帶來強競爭力、強競爭意愿后,公司繼續(xù)加大投入,這和傳統(tǒng)車行業(yè)反差明顯。

展望2019年前景,今年比亞迪仍有多款新車型投放,所以銷量大概率保持高增長。今年比亞迪新車包括唐EV、宋Max(DM/EV)、新宋(燃油/DM/EV)、新車e1、新車S2。如果具體到各季度,一季度數(shù)據(jù)已經(jīng)擺著了,3-6月由于是補貼過度期,肯定會刺激新能源車銷售,緊接著第三、四季度又到了傳統(tǒng)旺季,所以今年比亞迪各季度銷量都會有比較大的增幅。電池產(chǎn)能方面,今年新增14GWH,因此不但自身供給無憂,甚至可以大規(guī)模供貨其他主機廠。

雖然3月26日剛落地了新的補貼政策,并且比亞迪車型對應退坡幅度在約50%,但憑借強勁的銷量增長、成本壓縮,保守預估全年業(yè)績比18年增長25%至35億,對應19年41倍PE,繼續(xù)享受新能源溢價。當然了,不管怎么樣,現(xiàn)階段相信公司還是以份額、銷量作為優(yōu)先目標,只要能在競爭中存活下來并不斷壯大,那么利潤始終是跑不掉的。大家看好比亞迪押注的是長期的確定性機遇,自然不應該對短期業(yè)績過度嚴苛。

對了,今晚是比亞迪的春節(jié)新品發(fā)布會,預計會公布多款新車的具體性能參數(shù)和價格,大家可以關注下。個人有個猜測,就是比亞迪從去年的新車開始,可能在定價上已經(jīng)考慮到今年的補貼退坡因素,比如秦pro EV售價高達17萬以上,昨晚比亞迪還宣布在補貼退坡后,王朝系列車型售價維持不變,所以至少在銷售上,公司不會受到負面影響。

三、需要關注的風險

最后提幾點需要關注的點。

產(chǎn)品方面,新王朝系列車型的外觀提升很顯著,大家也都給予肯定,但是內(nèi)飾水平卻還是停滯不前,有人說新唐外觀是30萬級別的,但內(nèi)飾卻停留在10萬檔次,用材塑料感強、甚至是使用假縫線。對比領克01混動車型,兩者差距真的很大。所以如果比亞迪要繼續(xù)維持產(chǎn)品競爭力,讓銷量再上一個量級,內(nèi)飾將是下一步要解決的重點。

業(yè)務方面,云軌暫時還未看到大規(guī)模商業(yè)落地。

財務方面,巨大的應收賬款占據(jù)了比亞迪大量的營運資金,這導致公司現(xiàn)金流一直不太好,所以只能一直進行借款/債務融資,這又帶來較大的償債壓力和巨額財務費用。希望隨著經(jīng)營好轉(zhuǎn),這塊能有優(yōu)化。

來源:富途

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