原創(chuàng) 教育龍頭：好未來的“好未來”漸行漸遠

作者：艾森

來源：GPLP犀牛財經(jīng)(ID:gplpcn)

1月16日，有媒體報道杭州“學而思”存在違規(guī)辦學行為，被全市通報批評。

根據(jù)杭州市教育局辦公室的通報文件，杭州學而思在1月7日晚“新中考政策解讀暨初中理科產(chǎn)品發(fā)布會”上，對正在征求意見的杭州市中考中招新政策進行了不當解讀，嚴重誤導與會家長對中考中招政策的理解，干擾了相關(guān)政策的制定。

此外，杭州市教育局還在調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，杭州學而思在招生宣傳時使用了“尖子班”、“目標班”、“聯(lián)賽班”等字樣，違反相關(guān)規(guī)定。為此，杭州市教育局對杭州學而思進行全市通報批評，并要求公司就中考政策誤讀發(fā)布致歉聲明，對培訓班命名立即進行整改。

這種違規(guī)宣傳的方式，學而思其他區(qū)域是否也存在？公司是否會在全國進行一次統(tǒng)一的合規(guī)調(diào)查？未來如何杜絕這種想象呢？

為此，GPLP犀牛財經(jīng)向?qū)W而思所在公司——北京世紀好未來教育科技有限公司（下稱好未來）書面求證，遺憾的是截至發(fā)稿，沒有收到公司的正面回應(yīng)。

前塵往事

好未來旗下的學而思業(yè)務(wù)可以說是國內(nèi)中小學課外輔導知名業(yè)務(wù)。2010年學而思在紐交所上市，證券簡稱為“好未來”。

公開資料顯示，好未來旗下?lián)碛袑W而思培優(yōu)、智康1對1、摩比思維館、學而思網(wǎng)校、家長幫、樂外教、考研網(wǎng)和勵步英語等品牌。為了更加專注地致力于培優(yōu)和理科教育的發(fā)展，成為客戶心目中理科教育的代名詞，2013年8月19日學而思教育正式更名為好未來。

受益于國內(nèi)培訓市場需求的日益高漲，好未來的業(yè)績迎來了10多年的高光時刻，盈利年復(fù)合增長率超過50%。

上市前兩年，公司就啟動了快速增長的時期。2008年、2009年公司營業(yè)收入分別為451萬美元、3747萬美元；凈利潤分別為151萬美元、728萬美元。

截至2018年8月31日，好未來凈收入達到12.5億美元，經(jīng)營利潤達到1.559億元，同比增幅都是超過60%。

如果從十年前算起，好未來10年來凈利潤增長了 33.6倍。憑借出色的業(yè)績，好未來股價自2013年起節(jié)節(jié)走高，至2018年6月也增長了23倍。

好未來？名不副實

由于好未來的成績實在是太好了，遠超于預(yù)期，引來渾水（Muddy Waters Research）“沽空”。

2018年6月13日起，渾水對好未來連發(fā)四次沽空報告，質(zhì)疑公司業(yè)務(wù)真實性，指控公司自2016年起開始采用虛增利潤的方式進行財務(wù)造假。

渾水認為，好未來在2016年至2018年期間的凈利潤率為8.8%而非披露的12.4%，凈利潤至少被夸大了43.6%。其中，僅順順留學、廣州一對一兩筆欺騙性交易就增加了稅前利潤1.532億美元。該報告一出，公司股價應(yīng)聲下跌。

伴隨著教育股的集體大跌，好未來股價也是一直下跌到去年10月份，最高跌幅超過三成。

對于渾水做空，好未來表示渾水報告中存在大量錯誤、無依據(jù)的猜測以及惡意解讀，公司董事會及審核委員會將對指控進行評估，并考慮采取適當手段保護公司股東利益。學而思也挺住了渾水的做空。

渾水做空危機已經(jīng)過去，但是學而思不得不承認出現(xiàn)了問題。

GPLP犀牛財經(jīng)注意到，學而思一直是好未來的支柱收入來源，相比之下，其它業(yè)務(wù)，都是很脆弱的。對比2017和2018財年四季度，學而思的收入占比從75.9%降至73%，增長速度從111%下滑至55.4%。

業(yè)績壓力之下，學而思開始降低招生門檻，從數(shù)量稀少的優(yōu)等生擴展至中等水平學生。這無疑是一把雙刃劍。在擴大營收的同時，學而思也將因為中等生不可控的升學結(jié)果而稀釋品牌溢價。沒有人能夠預(yù)測，市場是否會為有瑕疵的“名校神話”買單。

按照好未來剛公布的2018年財報顯示，截至2018年8月31日，其完成營收108.55億元，凈利潤12.56億元。

GPLP犀牛財經(jīng)分析了好未來最近10年的業(yè)績表現(xiàn)后發(fā)現(xiàn)：以2016年為分界點，其在2016年以后開始明顯大幅度擴張。同時導致這三年營收的復(fù)合年增長率達66.3%，三年凈利潤的復(fù)合年增長率為38.9%。但是，這明顯是增收不增利現(xiàn)象。

從學習中心數(shù)量和學生人數(shù)可以證明。2016年、2017年學習中心增長率均超過25%，2018年開始放緩。每季度的平均學生入學人數(shù)從2016年的57.7萬人增加到2018年的190萬人，復(fù)合年增長率為79.6%。

從另一個指標來看，其營銷費用增速也很快，最近三年營銷費用占收入比例分別為11.9%、12.1%、14.1%。增長放緩甚至下滑的各項數(shù)據(jù)伴隨著步步高升的費用，或許會令好未來的管理者舉步維艱。

自先崩塌，而后外臨大敵

GPLP犀牛財經(jīng)認為，好未來以后培優(yōu)業(yè)務(wù)的增長，終究看的是它在補差上面能走多遠。他們能不能把那些不愛數(shù)學、討厭思考、習慣糟糕的普通孩子引導上正確的道路。

但這個是一個浩大的工程。有業(yè)內(nèi)人士評價道，好未來雖有雙師課堂，但輔導老師多是行業(yè)新手，招聘標準低，收入低，他們確實能把那些收買人心的服務(wù)做到極致，比如無時無刻不在的所謂關(guān)懷和答疑?？蛇@些服務(wù)，終究解決不了任何核心問題，它不過是一種營銷策略，迎合不懂行的家長罷了，對于提升孩子學習能力，并無意義。

2018年8月22日，國務(wù)院辦公廳出臺《關(guān)于規(guī)范校外培訓機構(gòu)發(fā)展的意見》，對超前培訓、預(yù)收學費（不得超過3個月）、生均面積（不得低于3平米）、教師資格證、培訓時間等多方面問題進行了嚴格控制。甚至，《意見》還明確指出，培訓結(jié)束時間不得晚于晚上8點半，不得留作業(yè)。

早在2018年2月份，四部委就出臺相關(guān)政策聯(lián)合整頓校外培訓機構(gòu)，發(fā)布了《關(guān)于切實減輕中小學生課外負擔開展校外培訓機構(gòu)專項治理行動的通知》。根據(jù)《通知》，校外培訓機構(gòu)的教學內(nèi)容、教學難度受到了嚴格限制，校外培訓機構(gòu)組織的相關(guān)學科競賽也將被禁止。

這意味著好未來借助舉辦各種賽事來吸引學生報名、進行品牌宣傳的模式也將被限制。在政策監(jiān)管趨嚴的形勢下，好未來的線下擴張速度有所放緩。

不過，GPLP犀牛財經(jīng)認為從長期影響來看，在有效過濾掉部分證照不齊全的個人或機構(gòu)之后，政策趨嚴一定程度上也意味著頭部機構(gòu)擴大市場份額的機遇正在到來，如何轉(zhuǎn)危為機，對于好運來來說是迫在眉睫的考驗。

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