深度剖析百度的28份研報，現在或許是抄底的最佳時機

在一季度財報公布后，受到多重因素綜合作用，百度股價連續(xù)下挫，截至成稿時股價107.78美元，市值跌至376.53億美元，而這也是2015年8月至今的最低點。

作為BAT三巨頭之一，百度一直被認為嚴重低估。華爾街的28名分析師在百度財報后紛紛給出新的評級，大多數華爾街的投資人仍然對百度保持樂觀預期，多數分析師繼續(xù)給出買入評級，并認為當前的股價是長期投資的絕佳機會。但仍有少數分析師認為百度的未來不太樂觀。多空雙方對于百度的前景出現了過去不曾有過的明顯分歧。

保守派認為中國宏觀經濟的疲軟，百度的營收增長將繼續(xù)面臨多重阻力，百度的內容成本支出仍在增長，人工智能在短期內也無法轉變成貨幣化能力。積極派則認為百度的搜索依然擁有很深的護城河，投入換增長也取得了不錯的效果，百度App和好看視頻等產品活躍用戶數提升顯著，百度云正在成為新增長引擎，百度AI業(yè)務也有望迎來集中變現期。

多空雙方的激烈爭辯之下，一個關鍵的問題自然會出現在投資者的腦海中，暴跌之后是不是買入百度的良機？回答這個問題并不難，拆解來看實際上就是三個小問題：1）經濟增速放緩之下，營收增長是否會有長期逆風？2）以投入換增長，百度的底層護城河是不是出現問題了？3）百度股價創(chuàng)新低之后，現在的估值是否合理？讓我們來一一進行分析。

經濟增速放緩之下，營收是否會有長期逆風？

經濟增速放緩確實百度營收造成了不利影響，但這是宏觀層面的行業(yè)性事件，事實上互聯網巨頭們的廣告營收在一季度都出現了不同的程度的下滑。

騰訊廣告在最近幾個季度的表現頗受人關注，但在今年一季度同樣遭遇滑鐵盧，一季度騰訊網絡廣告業(yè)務的收入達到133.77億元，同比增長25%，但環(huán)比減少21.5%。在另一家中概股巨頭網易公布的2019年Q1季報中，廣告業(yè)務同樣出現了明顯下滑，凈營收僅為4.39億元人民幣，同比下滑5.1%。

今年中國廣告市場集體出現下滑，根據CTR媒介智訊的數據顯示，2019年2月，中國廣告市場同比下滑18.3%，傳統(tǒng)媒體廣告花費同比減少22.8%。同時，CTR對廣告主調查研究顯示，只有33%的廣告主計劃在今年增加預算，這一數字是過去10年最低水平。但一系列不利因素下，百度還是有不少好消息。

如今傳統(tǒng)數字廣告市場下滑已成不爭的事實，但廣告主對信息流廣告對關注卻與日俱增。艾瑞咨詢報告顯示，信息流廣告對于網絡廣告的推動作用十分明顯，從增速來看，信息流廣告2016年、2017年、2018年增速分別為109.3%、91.5%、70.4%，預計到2020年仍將保持45%以上增長率，整體規(guī)模將超過2700億元，占網絡廣告總體35%以上。從絕對值來看，2019年信息流廣告市場規(guī)模將達1860億元。

在去年劃分信息流廣告市場梯隊時，百度還普遍被視為第二梯隊的成員，但一年之后，百度的信息流廣告已經成為百度線上營銷的主要增長動力，尤其在一季度，百度App和短視頻信息流總用戶時長同比增長83%，增速大幅跑贏行業(yè)，百度App如今也是活躍用戶數最多的信息流產品，未來商業(yè)化想象力可期。

巴克萊在報告中也對這個觀點進行了肯定，「中國的結構變化，用戶流量和廣告預算正從搜索廣告轉移到Feed廣告」。換句話來說，雖然百度傳統(tǒng)的核心搜索廣告市場面臨經濟逆風的影響，但信息流廣告正在成為一個新的增量，假如百度在未來一年內市場份額可以進一步提升至20%以上，這將意味著至少400億元的營收增量。

以投入換增長，百度的護城河出現問題了嗎？

百度營收同比大漲的同時，百度本季度內容成本支出達到62億元人民幣，同比增長47%。這一度引發(fā)市場擔憂，但這和百度投入換增長策略的持續(xù)支持大有關系。百度一季度利潤雖然增長不及預期，但核心業(yè)務的關鍵數據指標均呈現出高增長態(tài)勢。

一季度小度智能系列設備出貨量登頂中國市場第一，搭載小度語音助手的智能設備達到2.75億，同比增長279％；Apollo開放平臺在生態(tài)與商業(yè)化上進展迅速；百度云營收13億元，同比增長133%，首次進入中國IaaS（基礎設施即服務）+PaaS（平臺即服務）云服務商前五名。

百度的兩大核心業(yè)務在流量和用戶方面的增長也相當強勁。3月份，百度App日活躍用戶達1.74億，同比增長28%；百度App和短視頻信息流總用戶時長同比增長83%。百家號內容創(chuàng)作者達到210萬；智能小程序月活躍用戶達到1.81億，環(huán)比增長23%。而愛奇藝的用戶規(guī)模保持了持續(xù)增長，付費會員達到9680萬，環(huán)比增長11%，相比之下，最大的競爭對手騰訊視頻一季度付費會員為8900萬，環(huán)比沒有增長。

當百度將發(fā)展觸角延伸至內容、人工智能等多個領域時，對這些業(yè)務的投資構成了增收減緩，但從Q1財報數據整體看來，百度在用戶規(guī)模和用戶粘性，以及AI商業(yè)化方面都取得了顯著的發(fā)展。從多元化業(yè)務布局和營收構成的變化上，也可以看出百度的長遠發(fā)展思維和踐行轉變的決心?？梢哉f，百度的營收增速放緩，只是公司轉向更健康營收結構過程中難以避免的“陣痛”。

百度以投入換增長的策略也得到了分析師的肯定，86Research分析師認為，「某些調整并不意味著核心業(yè)務正在崩潰，搜索仍然是最有效的數字營銷工具之一，百度AI在用戶群擴張和商業(yè)化方面的勢頭依然強勁」。

實際上，進入2019年以來，"以支出換增長”正在成為行業(yè)的一種新增長策略。美國五大科技巨頭蘋果、Facebook、谷歌、亞馬遜和微軟近期發(fā)布財報中也顯示，3月份季度運營成本平均增長13%，同期營收增長約10%，他們的運營成本增長已經高于營收增長。

中美科技巨頭之所以殊途同歸加大投入，一方面是因為移動互聯網紅利消失，遭遇了增量上的天花板，大家都需要投資新業(yè)務才可以謀求更好的未來；但另一方面更重要的是企業(yè)自我進化，需要擴充自己的邊界，實現商業(yè)模式的創(chuàng)新升級。如果只是死死抱著既有的市場，企業(yè)很難再保持一個高速增長，要想不被淘汰就得持續(xù)創(chuàng)新。

正如李彥宏在財報內部信中所言：「2019年，世界正在經歷著急劇的變化，產業(yè)價值鏈不斷受到沖擊，新舊動能面臨轉換，外部環(huán)境的不確定、競爭的加劇，導致整個科技行業(yè)都進入震蕩期，百度公司也不例外」。

百度股價創(chuàng)新低之后，現在的估值是否合理？

百度當前的核心搜索業(yè)務穩(wěn)固堅實，同時流媒體、人工智能、自動駕駛、云計算等相關新業(yè)務在高速增長，百度的股價目前在108美元左右，百度預計明年每股盈利10.47美元，這表明百度目前的預期市盈率僅為10.31倍。

對于一家擁有眾多穩(wěn)定發(fā)展業(yè)務、預計明年年營收將增長逾16％的公司來說，百度當前的股價簡直可以稱之為“白菜價”。MorningStar對此表示，「最糟糕的是幾乎所有都反映在股價上，現在是抄底百度的好時機」。

我們再拆開來看百度，「百度核心」第一季度營收為175億元人民幣（約合26億美元），同比增長8%；不計入股權獎勵支出，凈利潤則為18億元人民幣，利潤下滑比較多，主要是因為一季度投入換增長的策略，但長期來看，對于這個高質量的業(yè)務來說，給出20倍的市盈率似乎是合理的，這意味著百度核心業(yè)務的估值至少達到600億美元。

百度擁有攜程19%的股份（36億美元）、愛奇藝58%（76億美元）的股份以及外部還有一系列投資，光這些長期投資帶來的價值就超過100億美元。百度智能云正在成為新的增長引擎，一季度營收13億元，同比增長133%。上一季度百度智能云同比增長也超過100%。僅考慮增速角度，連續(xù)兩個季度翻倍增長，在如今的云計算行業(yè)并不多見。此前交銀國際曾發(fā)表研報稱，“給予百度云2019年8倍市銷率，對應57億美元估值”。

百度AI業(yè)務布局的價值也是被忽略的，百度DuerOS正在成為中國最受歡迎的智能語音助手，小度系列智能音箱出貨量已升至中國第一；百度正在成長為自動駕駛汽車發(fā)展的全球領導者，Apollo商業(yè)化落地成果也取得了階段性的成果。如果對比下同類玩家，在語音識別方面，科大訊飛的市值高達750億元，谷歌自動駕駛業(yè)務Waymo估值則超150億美元。

從資產表來看，截至2019年3月31日，其持有的現金、現金等價物、限制性現金和短期投資總值為人民幣1436億元（約合214億美元），當下的市值為376.53億美元。這意味著擁有穩(wěn)定現金流和諸多想象空間業(yè)務的百度，市場只給出了162億美元的估值。財報公布后，百度宣布董事會已經批準推出新的股票回購計劃，公司將在2020年7月1日之前回購不超過10億美元的百度股票。公司加大回購股票力度，而這也表明百度管理層認為股票被低估。

百度是否值得抄底？如果從技術角度分析百度股價的短期走勢，百度股價較一年前的高位下跌近60%，目前處于嚴重的超賣狀態(tài)，MACD出現明顯背離。近期股價雖然仍在下跌，但已出現明顯的縮量現象，恐慌性拋壓一定程度上得到暫緩。連續(xù)8根十字星的走勢，也意味著多空雙方處于一種微妙的平衡狀態(tài)，距離反彈實際上已經不遠。

長遠來看，雖然眼下百度仍然存在諸多問題，但百度核心的搜索護城河仍然牢不可破，以投入換增長的策略取得了階段性成效，信息流業(yè)務的高速增長將會幫助度過經濟逆風帶來的不利影響，而在人工智能領域的諸多布局也會在不久的將來逐漸帶來的新增長潛力，現在的百度已到了抄底的最佳時機。

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