老虎證券：網(wǎng)紅帶貨揭露弱點，騰訊正與年輕人漸行漸遠

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巨頭之間的較量往往不動聲色，卻暗地里開展地如火如荼。剛剛過去的雙十一，阿里又創(chuàng)下銷量記錄，而騰訊看似了無牽掛，實則早就結(jié)黨同盟，小弟京東、拼多多、唯品會實打?qū)嵉貫榇蟾鐡屜铝私衲觌p十一的大約3%的市場份額。

但這并不能給騰訊的成績單加分。11月13日，騰訊公布了2019年第三季度財報，972億元的營收略差于市場預(yù)期的982億，增速20.6%，連續(xù)兩個季度掙扎在20%線附近。簡答地說，這是及格線?！　?/p>

“頭騰”大戰(zhàn)頭疼依舊，弱勢內(nèi)容削弱廣告前景

微信一騎絕塵的11.5億的月活躍用戶沒能給廣告主創(chuàng)造更多奇跡。近日“奧迪廣告配英菲尼迪視頻”，翻車朋友圈，更是體現(xiàn)了廣告運營的混亂。

騰訊將汽車業(yè)廣告需求的疲弱寫進了財報，卻無法規(guī)避最重要的事實——投放效率低。Q3網(wǎng)絡(luò)廣告收入184億元，同比增長降至史上最低的13%。老虎證券投研團隊認為，雖然廣告市場的逆風不至于讓騰訊像百度一樣出現(xiàn)負增長，但相比強勢的電商、教育行業(yè)依然不值得稱贊。縱然車企的廣告本就沒有太高的轉(zhuǎn)化率，英菲尼迪和奧迪可能還會“因禍得福”樂在其中，但其他短周期的消費品可忍受不了這樣的節(jié)奏。投放效率低下是廣告主對幾乎覆蓋全中國人口的微信始終愛不起來的重要原因。

電商垂直領(lǐng)域的廣告主就恰恰相反，大量的直播、視頻以及網(wǎng)紅成為他們的新寵兒。李佳琪能在直播中每15秒賣掉一只雅詩蘭黛口紅，正是借住了抖音這樣的頭部內(nèi)容平臺的孵化。

頭條在內(nèi)容上戰(zhàn)勝騰訊的最大利器就是更優(yōu)化的算法，也許這是技術(shù)出身的張一鳴和產(chǎn)品出身的馬化騰最大的區(qū)別。老虎證券投研團隊認為，如今，頭條系的產(chǎn)品已經(jīng)不僅僅在用戶時間上給騰訊造成了打擊，連商業(yè)變現(xiàn)都讓騰訊變得狼狽。而海外社交巨頭Facebook，通過對內(nèi)容的加強和算法的改進，也保持在30%左右的增速。　　

騰訊的護城河，慢慢地與其他公司的業(yè)務(wù)融和，漸漸地就不再是護城河了。這也難怪本季度QQ的活躍用戶下降9%之多，因為年輕人價值取舍在悄悄發(fā)生轉(zhuǎn)變。美其名曰是清理無用賬戶，實則是借刀割肉，隱藏自己的弱點罷了?！　?/p>

游戲回歸常態(tài)，視頻如坐針氈

雖然騰訊大部分游戲并非原創(chuàng)，但改編變現(xiàn)仍是一把好手。Q3網(wǎng)絡(luò)游戲收入286億元，同比增長從去年Q3最低的-3.8%回升至10%，其中手游的增長回升至25%。除了吃雞手游的變現(xiàn)，海外市場的增收也創(chuàng)造了更大的空間，以抵消日益下降的電腦端游戲收入。往后幾個季度，這種左手倒右手的情況依然會持續(xù)，主流手游的渠道被騰訊控制得死死的。因此，老虎證券投研團隊認為，未來10-20%的增速區(qū)間將是常態(tài)，再差只能拉上整個行業(yè)墊背了?！　?/p>

而騰訊視頻則不同，雖然本季度訂閱用戶超了1億，但主要是《陳情令》等個別熱播的局在苦苦支撐。宏觀方面的影響固然重要，但內(nèi)容成本上升25%的情況下，來自媒體方面的廣告卻下降了28%，比愛奇藝下降的14%還要差。一想到愛奇藝Q4又將迎來網(wǎng)綜宗師《奇葩說》，不得不為騰訊視頻捏把冷汗。

科技向善，也得向“錢”

小馬哥旗幟鮮明地提出“科技向善”的概念，希望將騰訊的企業(yè)文化和公司價值觀更加明確。其中重要的一點就是“用戶價值的依歸”。文化力量在約束公司的行為，這也是騰訊一直試圖降低在游戲上給外界的感知。至少本季度，游戲業(yè)務(wù)的占比繼續(xù)在下降，在廣告頹勢的情況下，金融科技業(yè)務(wù)成為公司發(fā)展的另一重點，營收268億元，同比增長36%，這也是騰訊唯一一個維持在35%以上同比增速的業(yè)務(wù)板塊?！　?/p>

老虎證券投研團隊認為，支付業(yè)務(wù)從某種程度上來說可以歸結(jié)為“必須消費”，資金在互聯(lián)網(wǎng)加持下的生態(tài)轉(zhuǎn)移，往往需要一個很大的載體，比如阿里的電商。而騰訊除了游戲以外，依靠微信的平臺生態(tài)更是不容忽視的力量。小程序、財付通以及線下交易，都將成為騰訊金融板塊業(yè)務(wù)的增長點。反而這部分的增長并不見得需要多大的推廣與投入。同時，金融業(yè)務(wù)的利潤釋放能力處于提升區(qū)間，海外成熟的PayPal高達40%的毛利率，未來金融板塊的利潤貢獻空間很大。

在2B方面，云業(yè)務(wù)本季度增長80%至47億元，雖然與阿里依然還有明顯的體量上差別，但在公有云市場，騰訊的追趕也給前者帶來了一定的壓力。

對外投資帶來公司業(yè)務(wù)安全墊

作為本可以作為一家無須融資的內(nèi)生增長企業(yè)，以創(chuàng)造的經(jīng)營現(xiàn)金流滿足于自身以及對外的投資。但作為對業(yè)務(wù)的補充，騰訊進行了大量的債權(quán)融資，以擴大對外投資。以低成本資金轉(zhuǎn)換高收益預(yù)期的股權(quán)投資，還可以增強自身的業(yè)務(wù)、產(chǎn)生更多協(xié)同效應(yīng)。

也許是美團、拼多多等Q3的表現(xiàn)漁優(yōu)異，本季度對聯(lián)營公司的減值播撥備并沒有受太多來自汽車等行業(yè)的影響。比起去年同期令人沮喪的132億元來說，本季度減值39億元也算是差強人意。不過特斯拉等公司的股價波動較大，Q4這一成績倒很有想象空間。當然，騰訊的聯(lián)營資產(chǎn)采用投資成本作為計量標準，處理謹慎，賬面價值相對于市場公允價值會有折價，也是減少了公允價值波動對利潤的影響。

可能相對于自身的成長，騰訊更在意投資企業(yè)的成長。

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