網(wǎng)貸十年：從野蠻發(fā)展到滌舊立新

文|郭大剛//退出畫(huà)面看畫(huà)面，也許能給每一位觀察者一種油然而生敬畏的歷史感，也會(huì)令某些身處其間者一種漠然的無(wú)力感?？粗切├浔臄?shù)據(jù)，期間跳躍的卻是一個(gè)個(gè)活生生的生命，數(shù)據(jù)中涓涓流淌的信息，也許有一天會(huì)被傳遞下去作為知識(shí)。人世間，刻骨銘心的恐怕非人性莫屬了。//?網(wǎng)貸簡(jiǎn)史-1時(shí)間跨度從本世紀(jì)初的2007年到落筆時(shí)的2017年6月，歷時(shí)十年。紅色折線記錄的是月度的當(dāng)月進(jìn)入網(wǎng)貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)數(shù)量，藍(lán)色折線記錄的是月度的當(dāng)月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)數(shù)量。經(jīng)過(guò)多年的市場(chǎng)引導(dǎo)，2014年3月的兩會(huì)政府工作報(bào)告中，首次提出促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展，到2014年12月，當(dāng)月進(jìn)入網(wǎng)貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)數(shù)量達(dá)到最高點(diǎn)。無(wú)論從業(yè)務(wù)防御角度，還是從對(duì)次年業(yè)務(wù)增量方向選擇的布局角度，互聯(lián)網(wǎng)機(jī)構(gòu)、民間金融機(jī)構(gòu)和持牌金融機(jī)構(gòu)等各種商業(yè)主體都普遍認(rèn)為網(wǎng)貸是最好的投融資組織方式。市場(chǎng)主體的決策取決于市場(chǎng)環(huán)境的渲染，特別是媒體和投資領(lǐng)域的過(guò)度關(guān)注強(qiáng)化了政策導(dǎo)向，同期，創(chuàng)新高的當(dāng)月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)數(shù)量作為噪聲被完全忽略掉了，市場(chǎng)整體情緒已經(jīng)處于非理性狀態(tài)的追漲階段。（第一時(shí)點(diǎn)）經(jīng)歷了二級(jí)市場(chǎng)中網(wǎng)貸配資高潮之后，在2015年6、7月間，當(dāng)月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)數(shù)量達(dá)到了歷史最高峰。操作風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)大于信用風(fēng)險(xiǎn)這個(gè)網(wǎng)貸行業(yè)的特征第一次被深刻而廣泛地認(rèn)識(shí)到。2015年7月18日，央行聯(lián)合十部委發(fā)布了《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》，之后，各部委根據(jù)分工，開(kāi)始細(xì)化，立法、司法機(jī)構(gòu)也開(kāi)始了相關(guān)的細(xì)化工作。網(wǎng)貸行業(yè)監(jiān)管真空期終結(jié)，網(wǎng)貸業(yè)務(wù)開(kāi)始從廣義、泛化階段走向狹義、細(xì)化階段，進(jìn)入了規(guī)范整頓期。（第二時(shí)點(diǎn)）2015年12月，E租寶事件爆發(fā)，月度的當(dāng)月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)數(shù)量首次超過(guò)了月度的當(dāng)月進(jìn)入網(wǎng)貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)數(shù)量。市場(chǎng)主體的決策取決于市場(chǎng)環(huán)境的渲染，特別是媒體和投資領(lǐng)域的過(guò)度關(guān)注強(qiáng)化了政策導(dǎo)向，各種商業(yè)主體從規(guī)避商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)角度開(kāi)始遠(yuǎn)離網(wǎng)貸投融資組織方式。月度的當(dāng)月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)數(shù)量達(dá)到第二個(gè)高峰，市場(chǎng)整體情緒進(jìn)入殺跌階段。（第三時(shí)點(diǎn)）時(shí)至2016年8月，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，銀監(jiān)會(huì)等四部委公布施行《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法》（1號(hào)令）。月度的當(dāng)月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)數(shù)量達(dá)到第三個(gè)高峰。（第四時(shí)點(diǎn)）2016年10月13日，國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)了《互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專項(xiàng)整治工作實(shí)施方案》的通知。2017年2月22日，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)辦公廳印發(fā)了《網(wǎng)絡(luò)借貸資金存管業(yè)務(wù)指引》的通知。當(dāng)月，網(wǎng)貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)再次大量退出市場(chǎng)。從機(jī)構(gòu)累計(jì)數(shù)量看，網(wǎng)貸行業(yè)的發(fā)展可以擬合出S-Curve。2015年12月，成為了拐點(diǎn)。再一次驗(yàn)證了由2002年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主卡尼曼（Kahneman ）和阿莫斯.特沃斯基(Amos Tversky)提出的“預(yù)期理論”。“預(yù)期理論”通過(guò)修正最大主觀期望效用理論發(fā)展而來(lái)的，是心理學(xué)及行為科學(xué)的研究成果。預(yù)期理論是描述性范式的一個(gè)決策模型，假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)決策過(guò)程分為編輯和評(píng)價(jià)兩個(gè)過(guò)程。在編輯階段，個(gè)體憑借“框架”（frame）、參照點(diǎn)（reference point）等采集和處理信息，在評(píng)價(jià)階段依賴價(jià)值函數(shù)（value function）和主觀概率的權(quán)重函數(shù)（weighting function)對(duì)信息予以判斷。在價(jià)值函數(shù)是經(jīng)驗(yàn)型的，有三個(gè)特征，一是大多數(shù)人在面臨獲得時(shí)是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的；二是大多數(shù)人在面臨損失時(shí)是風(fēng)險(xiǎn)偏愛(ài)的；三是人們對(duì)損失比對(duì)獲得更敏感。因此，人們?cè)诿媾R獲得時(shí)往往是小心翼翼，不愿冒風(fēng)險(xiǎn)；而在面對(duì)失去時(shí)會(huì)很不甘心，容易冒險(xiǎn)。人們對(duì)損失和獲得的敏感程度是不同的，損失時(shí)的痛苦感要大大超過(guò)獲得時(shí)的快樂(lè)感。網(wǎng)貸簡(jiǎn)史-2在行業(yè)機(jī)構(gòu)累計(jì)數(shù)量對(duì)應(yīng)時(shí)間的S-Curve圖上，可以清晰地看到，2014年第二季度之后到2015年的第四季度是個(gè)體網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)主體增速最高的時(shí)期，也表達(dá)了中國(guó)社會(huì)中商業(yè)主體投資者對(duì)于個(gè)體網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)的主觀認(rèn)識(shí)通過(guò)客觀行為表達(dá)出來(lái)的直觀結(jié)果。從事件驅(qū)動(dòng)角度看，2014年3月的兩會(huì)政府工作報(bào)告中，首次提出促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展，直觀的影響就是在2014年第二個(gè)季度中，進(jìn)入個(gè)體網(wǎng)絡(luò)借貸領(lǐng)域的商業(yè)主體機(jī)構(gòu)數(shù)量的增量高啟的階段；2015年7月18日，央行聯(lián)合十部委發(fā)布了《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》，之后，各部委根據(jù)分工，開(kāi)始細(xì)化，立法、司法機(jī)構(gòu)也開(kāi)始了相關(guān)的細(xì)化工作。網(wǎng)貸行業(yè)監(jiān)管真空期終結(jié)，網(wǎng)貸業(yè)務(wù)開(kāi)始從廣義、泛化階段走向狹義、細(xì)化階段，進(jìn)入了規(guī)范整頓期；2015年12月，E租寶事件爆發(fā)，終結(jié)了個(gè)體網(wǎng)絡(luò)借貸領(lǐng)域的商業(yè)主體機(jī)構(gòu)數(shù)量的增量高啟的階段。作為創(chuàng)新的業(yè)務(wù)模式，個(gè)體網(wǎng)絡(luò)借貸被賦予普惠的目的，那么，這個(gè)初衷是否在這個(gè)過(guò)程中實(shí)現(xiàn)了呢？如果沒(méi)有實(shí)現(xiàn)，那么，真實(shí)的情況又是如何的呢？那么，為什么會(huì)這樣呢？上面這幅圖中，黃色的是溫州民間借貸登記服務(wù)有限公司（溫州民間借貸登記服務(wù)中心）官網(wǎng)上發(fā)布的民間借貸綜合利率經(jīng)過(guò)加權(quán)折算后的一年期年化利率水平，反映了2014年第一季度末至2017年當(dāng)期溫州地區(qū)民間借貸的融資成本平均在20%左右。藍(lán)色的是零壹財(cái)經(jīng)提供的網(wǎng)貸利率指數(shù)，反映了2014年第一季度末至2017年當(dāng)期的網(wǎng)貸投資人的年化平均收益率情況，經(jīng)過(guò)線性擬合，體現(xiàn)出了一致下行的特征?；疑氖?014年第一季度末至2017年當(dāng)期在貸余額的數(shù)據(jù)，經(jīng)過(guò)擬合，體現(xiàn)出一致上行的特征。上述數(shù)據(jù)直觀地體現(xiàn)了民間金融融資成本在這兩年半左右的時(shí)間里，始終是沒(méi)有降低過(guò)的。也就是說(shuō)，我們寄希望于的互聯(lián)網(wǎng)金融高速發(fā)展的階段并沒(méi)有帶來(lái)我們期望的降低民間融資成本的結(jié)果。這是為什么呢？這是否反應(yīng)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)調(diào)整和轉(zhuǎn)型過(guò)程中的民間實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求沒(méi)有充分滿足吧？是因?yàn)橥⒌男枨蟛艑?dǎo)致了法定保護(hù)的民間融資成本始終處于上限的水平嗎？難道互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)對(duì)于改變這個(gè)狀況沒(méi)有有效性嗎？也許正是因?yàn)樽鳛樨泿朋w系的主體部分的利率通道對(duì)于這個(gè)市場(chǎng)的到達(dá)率毫無(wú)覆蓋導(dǎo)致的嗎？這是否是中國(guó)貨幣市場(chǎng)體系中利率雙軌制的貨幣政策環(huán)境導(dǎo)致的呢？上述數(shù)據(jù)直觀地體現(xiàn)了基于互聯(lián)網(wǎng)的網(wǎng)貸領(lǐng)域的投資人年化平均收益率持續(xù)下行，而同時(shí)網(wǎng)貸行業(yè)的在貸余額在持續(xù)增長(zhǎng)，而賬齡并沒(méi)有顯著變化。對(duì)于單一網(wǎng)貸主體機(jī)構(gòu)，年度營(yíng)業(yè)規(guī)模大于20-30億之后才會(huì)成為機(jī)構(gòu)資金的交易對(duì)手，才會(huì)具備持續(xù)盈利的穩(wěn)定性，而數(shù)千家機(jī)構(gòu)主體中能夠達(dá)到這個(gè)規(guī)模的不到100家，盈利的機(jī)構(gòu)主體占比沒(méi)有超過(guò)行業(yè)全部機(jī)構(gòu)主體占比的5%，也就是說(shuō)絕大多數(shù)機(jī)構(gòu)主體處于持續(xù)虧損階段。那么，那么大規(guī)模的毛利潤(rùn)是被怎么分解掉的呢？有多少是被伴隨規(guī)模成長(zhǎng)的可變成本而分解掉的，又有多少是被運(yùn)營(yíng)成本和營(yíng)銷(xiāo)成本分解掉的，還有多少是用來(lái)作為后置風(fēng)險(xiǎn)備付的呢？這里，先分析第一種情況。如果反映為可變成本持續(xù)增長(zhǎng)的話，為什么號(hào)稱“基于互聯(lián)網(wǎng)”技術(shù)的網(wǎng)貸行業(yè)的規(guī)模成本曲線不吻合上圖中藍(lán)色的摩爾定律的高初始成本伴隨著規(guī)?？焖贁偙〉膬缏梢?guī)模成本曲線最終實(shí)現(xiàn)零邊際遞減成本呢？為何會(huì)更加近似于傳統(tǒng)持牌金融機(jī)構(gòu)的低初始成本，伴隨規(guī)模增長(zhǎng)持續(xù)成本規(guī)模擴(kuò)大，甚至在一定規(guī)模之后會(huì)出現(xiàn)管理成本帶來(lái)的成本上翹呢？如果說(shuō)，初始的網(wǎng)貸行業(yè)就是按照傳統(tǒng)持牌金融機(jī)構(gòu)來(lái)規(guī)劃自己的發(fā)展戰(zhàn)略的話，就可以很好的解釋成本曲線的差異了。那么，為什么這些所謂的“互聯(lián)網(wǎng)金融”的網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)沒(méi)有實(shí)現(xiàn)經(jīng)典的摩爾定律呢？初始投資強(qiáng)度過(guò)高，是絕大多數(shù)進(jìn)入網(wǎng)貸行業(yè)的機(jī)構(gòu)主體必須面對(duì)的。沒(méi)有高強(qiáng)度的初始投資，就無(wú)法形成基于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的核心能力，那么，風(fēng)險(xiǎn)也就是必然要累積的。無(wú)法有效獲得規(guī)模，也就無(wú)法攤薄那么高強(qiáng)度的初始投資，也就無(wú)法實(shí)現(xiàn)零邊際遞減成本帶來(lái)的相對(duì)收益率，也就無(wú)法獲得持續(xù)的盈利能力。那么，為什么這些所謂的“互聯(lián)網(wǎng)金融”的網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)沒(méi)有進(jìn)行高強(qiáng)度的初始投資呢？我們?cè)?jīng)用上面這幅圖說(shuō)明了網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)主體選擇進(jìn)入和退出網(wǎng)貸行業(yè)的整個(gè)過(guò)程符合預(yù)期市場(chǎng)規(guī)律，也就是俗話講的典型的“追漲殺跌”過(guò)程。這就解釋了絕大多數(shù)機(jī)構(gòu)主體在選擇進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)的時(shí)候，并沒(méi)有期望對(duì)這個(gè)業(yè)務(wù)進(jìn)行必要的投資，也就無(wú)法達(dá)到必要的投資強(qiáng)度，更無(wú)法有效運(yùn)營(yíng)來(lái)實(shí)現(xiàn)零邊際遞減成本，那么應(yīng)為獲得穩(wěn)定的持續(xù)盈利的規(guī)模，同時(shí)由于沒(méi)有形成基于技術(shù)的核心風(fēng)控能力導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)累積，最終導(dǎo)致機(jī)構(gòu)主體必然退出市場(chǎng)的結(jié)局。這是典型的樂(lè)觀的防守策略。從實(shí)物期權(quán)角度看，理性主體在對(duì)未來(lái)預(yù)期不明確的前提下，當(dāng)期的客觀行為是要么不投資，要么少投資。在缺乏監(jiān)管政策的環(huán)境下，預(yù)期的不確定性導(dǎo)致了機(jī)構(gòu)主體的投資行為趨于理性，就采用了類(lèi)似傳統(tǒng)持牌機(jī)構(gòu)的規(guī)模成本路徑。在監(jiān)管政策陸續(xù)出臺(tái)階段，網(wǎng)貸行業(yè)從廣義泛化的概念逐漸狹義清晰。這有利于有實(shí)力和運(yùn)營(yíng)能力的理性主體（諸如傳統(tǒng)持牌金融機(jī)構(gòu)、上市公司、央企國(guó)企等等）在明確預(yù)期的前提下進(jìn)入網(wǎng)貸市場(chǎng)，通過(guò)高強(qiáng)度有效投資基礎(chǔ)技術(shù)平臺(tái)建立核心能力，通過(guò)有效運(yùn)營(yíng)攤薄成本，實(shí)現(xiàn)零邊際遞減成本，從而獲得穩(wěn)定的持續(xù)盈利能力。正本清源，滌舊立新。一切才剛剛開(kāi)始，未來(lái)值得期待。//把握趨勢(shì)遠(yuǎn)比掌握優(yōu)勢(shì)更重要。用命中注定來(lái)描述的只能是那些沒(méi)有思維框架的主體，也許有些宿命論的味道，但冥冥之中，自有天數(shù)，只是他/她/它不識(shí)得天數(shù)罷了。//

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