SHEIN，真的準(zhǔn)備好上市了嗎？

日前，跨境電商平臺(tái)SHEIN再度傳出目前或正在為在美 IPO 進(jìn)行籌備，并且其目標(biāo)是獲得 800-900 億美元的估值。據(jù)上游新聞報(bào)道，有相關(guān)知情人士透露，已有投資人已經(jīng)收到 SHEIN 路演邀請(qǐng)，這可能意味著該公司 IPO 計(jì)劃正進(jìn)入前期詢價(jià)階段。

作為一家依靠國(guó)內(nèi)高成熟度服裝供應(yīng)鏈成長(zhǎng)起來(lái)的企業(yè)，SHEIN的上市備受關(guān)注。但這家創(chuàng)立于中國(guó)的跨境電商企業(yè)，似乎走出了一條與此前中概股完全不同的道路——為擴(kuò)張和繞開(kāi)監(jiān)管赴美上市，在一系列創(chuàng)新的運(yùn)作后，將自己變成了一家全球化企業(yè)。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是改國(guó)籍、謀上市。

不過(guò)，資本市場(chǎng)最終是否承認(rèn)更改“國(guó)籍”的SHEIN，一切都還是未知數(shù)。但不容忽視的是，曾經(jīng)一路高歌的SHEIN，已經(jīng)邁入“中年危機(jī)”。

股權(quán)有“貓膩”？

雖然SHEIN官方對(duì)外從不承認(rèn)上市一說(shuō)，但在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)這早已是公開(kāi)的“秘密”。

今年5月，被媒體曝光的美國(guó)國(guó)會(huì)問(wèn)詢信更是坐實(shí)了SHEIN上市的傳聞，信中議員們批評(píng)SHEIN的商業(yè)模式“通過(guò)操控龐大的供應(yīng)鏈，收集和利用消費(fèi)者的大量數(shù)據(jù)，以滿足不合理的市場(chǎng)需求”。就在6月，據(jù)財(cái)聯(lián)社援引消息人士報(bào)道，SHEIN已經(jīng)秘密向美國(guó)有關(guān)方面提交材料，申請(qǐng)?jiān)诿郎鲜小?/p>

SHEIN這兩年的一系列操作，被一些業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為其正在有意識(shí)地從股權(quán)等方面，清除境外IPO融資的障礙。

企查查顯示，SHEIN的品牌主體為廣州希音國(guó)際進(jìn)出口有限公司（以下簡(jiǎn)稱“希音”），于2019年12月發(fā)生一次股權(quán)架構(gòu)變動(dòng)，變?yōu)樽刻焐虅?wù)有限公司（ZOETOP BUSINESS CO.,LIMITED）控股。

很快在2021年底，希音又發(fā)生了一次股權(quán)架構(gòu)的變化，控股股東變?yōu)榱艘患倚录悠鹿綬0ADGET BUSINESS PTE.LTD.。企業(yè)類型也從此前的臺(tái)港澳法人獨(dú)資變成外國(guó)法人獨(dú)資。

基于此，有業(yè)內(nèi)人士猜測(cè)SHEIN不會(huì)走VIE（Variable Interest Entities，可變利益實(shí)體）這條境外上市的標(biāo)準(zhǔn)途徑。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，VIE架構(gòu)作為一個(gè)由協(xié)議搭建的控制架構(gòu)，搭建了中國(guó)企業(yè)和外國(guó)投資者之間的橋梁。借由這個(gè)架構(gòu)，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司既能拿到海外投資者的美元投資、在海外上市；又能滿足監(jiān)管限制。

一般情況下，絕大多數(shù)業(yè)務(wù)位于中國(guó)的本土互聯(lián)網(wǎng)公司出于對(duì)稅務(wù)、審批便捷以及手續(xù)貨幣等因素的考慮，更傾向于以香港公司來(lái)控制境內(nèi)外商實(shí)體，并將其作為設(shè)置VIE架構(gòu)的一個(gè)步驟，最終實(shí)現(xiàn)海外IPO。

為促進(jìn)企業(yè)利用境外資本市場(chǎng)規(guī)范健康發(fā)展，支持企業(yè)依法合規(guī)赴境外上市，今年2月份，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市管理試行辦法》和5項(xiàng)配套指引，明確了VIE架構(gòu)合規(guī)性的同時(shí)，將VIE結(jié)構(gòu)、紅籌架構(gòu)去境外上市的程序，納入備案管理規(guī)則。

據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的公開(kāi)資料顯示，截至2023年9月25日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)已接收144家境內(nèi)企業(yè)的境外發(fā)行上市備案申請(qǐng)，其中41家已取得備案通知書(shū)，1家由于發(fā)行人的港股上市申請(qǐng)被香港聯(lián)交所退回而導(dǎo)致備案終止，余下102家企業(yè)中有92家已收到反饋意見(jiàn)、處于補(bǔ)充材料階段。

倘若按照業(yè)內(nèi)所說(shuō)，SHEIN即將路演，一般來(lái)說(shuō)，路演一個(gè)月后就會(huì)上市，并且據(jù)彭博社消息，SHEIN若是赴美上市，最早將于2024年初成功上市。但令人玩味的是，在中國(guó)證監(jiān)會(huì)的官網(wǎng)備案中，至今還未看到SHEIN的身影，既沒(méi)有查到境外發(fā)行上市的備案公示，也沒(méi)有查到其他審查信息。

有業(yè)內(nèi)人士指出，在當(dāng)前復(fù)雜多變的國(guó)際環(huán)境下，雖然SHEIN處置自身股權(quán)架構(gòu)等方面有著自身考量，但也間接證明了SHEIN似乎在通過(guò)股權(quán)手段以來(lái)規(guī)避備案審批。

為上市不惜“去中國(guó)化”

由于眾所周知的原因，中國(guó)出海企業(yè)這幾年來(lái)赴美IPO之路充滿荊棘。為滿足美方的IPO要求，SHEIN不惜“去中國(guó)化”，努力成為一家新加坡企業(yè)，通過(guò)“身份套利”來(lái)實(shí)現(xiàn)“監(jiān)管套利”——

一來(lái)，SHEIN企圖通過(guò)修改企業(yè)“國(guó)籍”(注冊(cè)國(guó)家所在地)，逃避美國(guó)限制。

如前文所述，SHEIN已將一家新加坡公司作為其實(shí)際控股公司，在SHEIN的官方上顯示，其總部位于新加坡。企查查上，進(jìn)一步穿透其股權(quán)結(jié)構(gòu)，許仰天本人也不再擔(dān)任國(guó)內(nèi)任何公司的法人。

SHEIN官網(wǎng)

值得一提的是，去年36氪出海曾報(bào)道，SHEIN的創(chuàng)始人許仰天正在考慮變更國(guó)籍，以繞過(guò)中國(guó)企業(yè)赴境外 IPO 的審查規(guī)定。不過(guò)，根據(jù)新浪科技的報(bào)道，SHEIN發(fā)言人稱創(chuàng)始人許仰天和其他SHEIN高管均未申請(qǐng)新加坡公民身份。

二來(lái)，吃透國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈紅利的SHEIN，似乎要將供應(yīng)鏈逐步搬出中國(guó)。

作為一家起家南京、依托廣州服裝產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈的中國(guó)企業(yè)，SHEIN近年來(lái)正在從內(nèi)到外地進(jìn)行了一系列的全球化操作，包括公司總部遷址、工廠轉(zhuǎn)移等。

據(jù)科創(chuàng)報(bào)日?qǐng)?bào)援引媒體的報(bào)道稱，SHEIN計(jì)劃未來(lái)幾年在巴西投資7.5億雷亞爾（約合1.489億美元），與該國(guó)數(shù)千家紡織品制造商建立網(wǎng)絡(luò)。

此外，SHEIN還宣布在巴西為產(chǎn)品和賣家建立一個(gè)市場(chǎng)，并表示打算與巴西的2000家制造商合作，這將在未來(lái)三年內(nèi)創(chuàng)造10萬(wàn)個(gè)就業(yè)崗位。

據(jù)路透社報(bào)道，SHEIN 巴西生產(chǎn)總監(jiān) Fabiana Magalhaes 表示，該公司計(jì)劃于2026年開(kāi)始將其在巴西生產(chǎn)的產(chǎn)品運(yùn)往拉丁美洲其他市場(chǎng)。除巴西外，該公司今年開(kāi)始在土耳其生產(chǎn)，并計(jì)劃在墨西哥建立工廠。

三來(lái)，SHEIN為了在美上市，在新疆棉這種敏感事件上，難以交出一份好的答卷。

今年5月以來(lái)，美國(guó)國(guó)會(huì)眾議院小組一直在調(diào)查SHEIN，相關(guān)指控包括使用“新疆棉”、工廠強(qiáng)迫勞動(dòng)力超時(shí)工作以及用戶數(shù)據(jù)隱私等問(wèn)題。

在“新疆棉”的敏感事件上，根據(jù)新摘商業(yè)評(píng)論的報(bào)道，SHEIN對(duì)此表示為，該公司對(duì)強(qiáng)迫勞動(dòng)采取零容忍政策，并且在新疆地區(qū)沒(méi)有制造商。在給外媒的聲明中，SHEIN表示自己不與從新疆采購(gòu)棉花的供應(yīng)商合作。“希音不允許從該地區(qū)采購(gòu)。”

既要享受中國(guó)高效低成本的制造業(yè)紅利，又想在海外上市時(shí)不被處處受限，SHEIN的動(dòng)作從短期來(lái)看，確實(shí)助于利益最大化，但從長(zhǎng)期看存在著不小的風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)論是政策端、還是輿論。

接二連三的操作，每每有SHEIN的熱點(diǎn)動(dòng)態(tài)時(shí)，不少業(yè)內(nèi)人士的第一反應(yīng)就是，SHEIN到底算不算是一家中國(guó)企業(yè)？

能準(zhǔn)時(shí)上市嗎？

毫無(wú)疑問(wèn)，在資本市場(chǎng)，投資者不僅要看過(guò)往成績(jī)，更要看一家企業(yè)的未來(lái)成長(zhǎng)性，但是從SHEIN當(dāng)前的狀況來(lái)看，要想在資本市場(chǎng)講出新故事并不容易。

問(wèn)題首先出現(xiàn)在產(chǎn)品本身，SHEIN的上新模式和價(jià)格，決定了其在質(zhì)量和創(chuàng)新上的不足。

“小單快返”的底層模式確實(shí)為SHEIN帶來(lái)了強(qiáng)有力的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但是追求性價(jià)比和極致快SHEIN，在其他方面自然會(huì)有所犧牲，衣服的品質(zhì)差尤為突出。

去年被種草的兔兔，一下子買了20多件SHEIN的裙子，但是收到貨后，直接感慨“這這這…果然是我想太多。這個(gè)世界不可能同時(shí)存在款式好看+質(zhì)量超好+價(jià)格超便宜的衣服！”

其次，高頻的上新速度、豐富的款式讓年輕人欲罷不能的同時(shí)，接二連三的設(shè)計(jì)、創(chuàng)意抄襲令SHEIN訴訟纏身。

中金數(shù)據(jù)顯示，SHEIN日上新2000+，年上新100多萬(wàn)款；相比之下，ZARA周上新2次，年上新1.2萬(wàn)款，可以看出，前者的上新率遠(yuǎn)高于同行。

與之相呼應(yīng)的則是，據(jù)彭博社報(bào)道，過(guò)去三年里，SHEIN在美國(guó)就至少涉嫌50起商標(biāo)或版權(quán)侵權(quán)訴訟。僅今年，就已有十余起指控SHEIN侵犯知識(shí)產(chǎn)權(quán)的訴訟。耐克、UGG、Stussy、H&M、Oakley太陽(yáng)鏡等品牌都曾將SHEIN告上法庭。

一家來(lái)自法國(guó)的手工定制時(shí)裝品牌MaisonCléo分享道，自己家的衣服設(shè)計(jì)被SHEIN抄作業(yè)，“不是第一次，而我們知道這也不是最后一次。多年來(lái)，無(wú)數(shù)個(gè)像我們一樣的獨(dú)立設(shè)計(jì)師品牌不斷受到抄襲，快時(shí)尚的臟手愈發(fā)愈烈，這對(duì)我們的裁縫團(tuán)隊(duì)所投入的心力、工藝完全是噩夢(mèng)連連?！?/p>

在Instagram上，許多用戶紛紛發(fā)布內(nèi)容，列舉出SHEIN抄襲其他品牌的證據(jù)。而在TikTok上，#sheinstolemydesign的標(biāo)簽瀏覽量高漲，曾一度沖到640萬(wàn)。

再次，更重要的是，“二選一”被商家頻頻吐槽，苦“SHEIN”久矣。

今年7月，SHEIN被指控違反美國(guó)反壟斷法，逼迫供應(yīng)商簽訂獨(dú)家協(xié)議。一位供貨商直言不斷調(diào)整各種政策，讓供貨方們疲憊不堪。

毫無(wú)疑問(wèn)，留給SHEIN沖刺上市的時(shí)間很緊迫了。

一方面，隨著國(guó)內(nèi)資深電商玩家涌入，比如阿里巴巴的allyLikes和拼多多的Temu，這對(duì)SHEIN都造成了威脅；另一方面，SHEIN自身的增速與估值都在“失速”，《金融時(shí)報(bào)》此前報(bào)道，SHEIN 2022的年利潤(rùn)直接從11億美元降至7億美元，在今年6月的融資中，估值僅為660億美元，相比一年前的1000億美元縮水了近三分之一，這樣說(shuō)越早上市，則是對(duì)所有投資人最好的交代。

整體來(lái)看，拋開(kāi)美方是否認(rèn)可換了“國(guó)籍”的SHEIN不說(shuō)，就算SHEIN如愿上市了，未來(lái)要面臨的困難依然很多。

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